如何增加修养

一个人要增加修养，先要从“改”做起，从“受”做起，从自我要求做起。怎样“改”，怎样“受”呢？

一、要改言、改性、改心：语言是人与人之间沟通的桥梁，如果我们说话不得当，或是说话没有艺术，就不容易得到别人的好感。在性格上如果习气很重，恶性不除，坏心不改，心里头的贪瞋、愚痴、邪见、嫉妒、傲慢不改，就不容易在道德、修养上有所增长。所以要不断地改，要改言、改性、改心，才会不断地进步。

二、要受教、受气、受苦：在人生的旅途上，为什么有的人能不断地进步，有的人则不进反退？原因是他不能接受。就像学生读书一样，有的人容易进步，因为他能接受；有的人不会进步，因为他一直在排拒。我们在学习的过程中要能受教，受教就是把东西吸收到我心中，然后消化成为自己的思想。

我们不但要受教，而且还要受气，一个人如果只能接受人家的赞美，是不能增加自己的力量，还要能接受别人批评、指导，乃至伤害，能受气、受苦，才会有进步。

三、要敢说、敢当、敢做：有些人不敢表达自己，有意见不敢在大众面前发表，只在私下议论纷纷，遇事也不敢做、不敢承当。不敢担当就不能负责，不能负责就无法获得别人的信任。所以只要是善事、好事，我们就应该要敢说、敢做、敢当。

四、要思想、思考、思虑：无论什么事情都必须三思而后行，思想是智能，凡事经过深思熟虑后再去做，必能事半功倍。

所以，我们要增加修养，应该要：

一、要改言、改性、改心。

二、要受教、受气、受苦。

三、要敢说、敢当、敢做。

四、要思想、思考、思虑。

人生忠告，感悟生活

人生的七个忠告一：断箭

自己才是一只箭，若要它坚韧，若要它锋利，若要它百步穿杨，百发百中，磨砺它，拯救它的都只能是自己。

人生的七个忠告二：生命的价值

生命的价值不依赖我们的所作所为，也不仰仗我们结交的人物，而是取决于我们本身！我们是独特的——永远不要忘记这一点！

人生的七个忠告三：昂起头来真美

无论是贫穷还是富有，无论是貌若天仙，还是相貌平平，只要你昂起头来，快乐会使你变得可爱——人人都喜欢的那种可爱。

人生的七个忠告四：为生命画一片树叶

人生可以没有很多东西，却唯独不能没有希望。希望是人类生活的一项重要的价值。有希望之处，生命就生生不息！

人生的七个忠告五：飞翔的蜘蛛

蜘蛛不会飞翔，但它能够把网凌结在半空中。它是勤奋、敏感、沉默而坚韧的昆虫，它的网制得精巧而规矩，八卦形地张开，仿佛得到神助。这样的成绩，使人不由想起那些沉默寡言的人和一些深藏不露的智者。于是，我记住了蜘蛛不会飞翔，但它照样把网结在空中。奇迹是执着者造成的。

人生的七个忠告六：阴影是条纸龙

命运一直藏匿在我们的思想里，许多人走不出人生各个不同阶段或大或小的阴影，并非因为他们天生的个人条件比别人要差多远，而是因为他们没有思想要将阴影纸龙咬破，也没有耐心慢慢地找准一个方向，一步一步地向前，直到眼前出现新的洞天。

人生的七个忠告七：成功其实不难

成功与“劳其筋骨，饿其体肤”、“三更灯火五更鸡”、“头悬梁，锥刺股”没有必然的联系。只要你对某一事业感兴趣，长久的坚持下去就会成功，因为上帝赋予你的时间和智慧够你圆满做完一件事情。

    2007年，苏格兰皇家银行等三家银行花约1000亿美圆收购荷兰银行。现在，同样的价钱可以买花旗银行（225亿）、摩根士坦利（105亿）、高盛（210亿）、美林（123亿）、德意志银行（130亿）、巴克莱银行（127亿），还剩下80亿美圆零头——用这些零头还可以买下通用汽车、福特、克莱斯勒和本田F1车队。

    看来2009年是个购物年，只要不借钱（也借不到），喜欢什么您就往家扛吧！

备注：这是朋友发来的幽默短信，笑话而已万不可据此决策。

                            世界经济进入动荡的历史新时期
                                          2009年01月09日   作者 波涛
    世界经济正进入以“动荡”为特征、长度大约为10-20年的历史发展时期。本次国际金融危机标志着新的世界经济动荡期的开始。

　　世界经济1982-2006年的平稳发展期已经结束。人们不应期待这个长度近三十年的世界经济平稳期经历剧烈调整后还能延续。世界经济已经告别了上一个“平稳”周期阶段，进入了下一个以“动荡”为特点的周期阶段。

　　中国经济抵御世界经济影响的“免疫力”并非如人们所认为的那么强大。相反，改革开放三十年的经济发展一直受到世界经济形势的强烈影响甚至制约。

　　在世界经济进入10-20年“动荡”期的背景下，中国经济将面临前所未有的人们并不熟悉的困难局面。人们不应用过去三十年的经验或眼光来预期未来一二十年将面对的经济局势，那将可能严重错估形势，并可能引发决策失误。

关于周期分析理论与技术
　　周期理论与分析技术在正确理解及正确运用的前提下，是一种非常实用及强大的分析工具。但是周期分析理论及技术，不论在前苏联等社会主义国家还是在近现代资本主义国家，都一直处于被冷落甚至被压制的状态，一直得不到应有的重视及发展。究其原因，是因为周期分析理论与技术，一直遭到社会精英阶层的反感。不论前苏联等社会主义国家的“强势”政府还是现代资本主义国家的“民主”政府，都相当反感周期分析理论及技术，因为周期分析理论指出了一种比这类精英学者或强势政治家所信奉的“自我力量”更强大的自然力量或不可抗拒的社会内在规律的力量。
　　对于证券期货投资行业的专业人士而言，不能深入掌握周期分析理论及技术，将可能导致失去清醒的战略眼光，而变成短视的机会主义交易者。

　　对于政治家及其智囊学者来说，不能深入掌握周期分析理论及技术，也将可能导致失去清醒的战略眼光，而变为一意孤行者甚至盲动主义者。布什政府及其大管家格林斯潘就是一个很好的案例。

以“动荡”为特征的新周期阶段

　　1、世界经济周期现象观察之一：60年左右的康氏长周期变动。世界经济处于第四次康氏长周期的下行阶段，即工业革命以来第五次主要的经济动荡与衰退期。
　　康氏（康德拉惕耶夫）是前苏联青年经济学家，因提出康氏长周期理论而得名。康氏在1920年代通过对长期经济数据的搜集整理发现，世界经济存在一个显著的50-60年的长周期。康氏对世界经济周期性波动的分析可以概括为下图（见图1）：
　　图1 康氏本人的周期预测

   
　　在1870年-1910年的世界经济下行阶段。康氏根据对周期的研究得出预测，即世界经济大约在20世纪20年代落到谷底，然后将转入新的上升阶段，并且将取得比前一阶段更大的成就。由于康氏的推论与当时正统马克思主义者对资本主义行将死亡的宣判相对立，因此被斯大林逮捕并被流放至死（1938年）。康氏死后，周期学者按康氏周期理论在70-80年代对世界经济周期的推论可概括如下（见图2）：
　　图2： 1970-80年代时周期学者对康氏长周期的预测

      
　　应当指出，周期学者根据康氏长周期理论对世界经济周期的预测，是在20世纪70-80年代做出的。按目前世界经济的走势看，其预测是基本正确的。
　　美国股市1980年代以来的超长大牛市，正是发生在康氏长周期的一次上行阶段。1997年的亚洲金融危机，1989年以来的日本股市衰落，正是表明康氏长周期顶部的形成。而目前正在展开的美国金融危机与世界金融危机，表明康氏长周期已经脱离了顶部区域，开始了加速下行阶段，即长达10-20年的世界性的经济停滞与衰退阶段。特别应当指出的是，目前的世界经济局势与以上预期及理论分析相当吻合。
　　因此，按康氏长周期理论推测，世界经济今后10-20年的运行将处于停滞与衰退阶段，将会面临困难重重的局面。我们对此决不能掉以轻心。尤其应当警惕在1982-2006年经济上行阶段所形成的繁荣期心理和牛市心理的误导。
　　康氏长周期理论在实证方面有较好的基础。我也曾用光谱分析技术进行过相关检验，有相当高的统计置信度。
　　我国在世界经济发展周期的这个阶段要寻求进一步发展，直接面对的问题便可能是日益加剧的贸易摩擦、经济摩擦和政治摩擦。在面临世界经济长期动荡的大格局下，外方对我国开放市场的压力及技术竞争会急剧加大，这将对我国国内各类企业形成强大压力。
　　还应当指出的是，我们在今后一二十年不但将面临一个长期的世界经济动荡期，而且还将面临一个长期的世界政治动荡期。
　　周期学者根据对人类历史上超过2600年的历史资料，对其间发生的各类政治动乱及战争进行了统计研究，发现其中存在着显著的周期现象。
　　其中值得我们目前特别关注的是两个周期，一个大致为60年的周期，另一个是大约为20年的周期。这两个周期在世纪之交左右发生重叠现象。标志着这一时期的战争与动乱将会有统计上显著的增加。其中比较主要的区段是从大约1990年-2010年这一区间及2010-2020年区间，即1990-2010年区间及2010-2020年区间为战争与动乱高发区间（见图3）。

　　图3：长度大约60年的国际动乱周期

    
　　应当指出的是，周期学者的这一判断并不是最近做出的，而是在大约20世纪70年代末80年代初便已得出。实践已经证明了周期理论的效用：从20世纪90年代以来，国际上的战争与动乱显著增加。2000年以来这一增加趋势更加显著。
　　因此，从长期历史统计数据及周期分析方法来看，世界今后一二十年将处于一个经济动荡期与政治动乱或战争高发期相重叠的历史时期，因此，世界政治与经济的安定将会受到强烈影响，并进而将其影响或干扰波及到世界经济领域的各个方面。
　　2、世界经济周期现象观察之二：繁荣期与动荡期的周期性交替
　　观察以美国为首的世界经济的中长期周期性变动，除上文所提的康氏长周期以外，我们还可以看到一个“繁荣期”与“动荡期”的周期性交替变动现象。见下表（表1）。

      
　　从上表中概括的美国从1890年以来经济“繁荣期”与“动荡期”周期性交替现象的概要描述，我们可以看到以下基本特点：
　　①美国经济自2007年以来毫无疑问已进入一个新的“动荡期”。
　　②这个新的经济“动荡期”绝不会如同国内外绝大多数人所期望的那样在一到两年内或两到三年内结束。从历史上看，美国经济所经历过的经济动荡期从1890年以来有11年、24年、31年三次，因此我们有理由相信这次经济动荡期应至少不短于10年，很可能为10-20年左右。
　　③这个新的经济“动荡期”中可能会包含若干个美国经济衰退期，以及其他多次的危机事件，包括多次新的战争事件。
　　④道琼斯工业指数将仍然是表示“繁荣期”与“动荡期”可靠的指示器。道琼斯工业指数在2007年开始的整个“动荡期”内（即使长达10-20年），将处于在14000点以下运行，大概率上不可能再出现新的在14000点以上的大牛市行情。
　　⑤在2007年开始的新的“动荡期”初期阶段，道琼斯工业指数的跌幅已经超过50%，仅次于1929-1933年的股灾，为美国一百二十年来的第二大跌幅。
　　在美国1890年以来的历史上，道琼斯工业指数跌幅达到50%或以上的熊市共有五次：
　　1906-1907年，100点跌至50点，跌幅50%。
　　1910-1914年，100点跌至50点，跌幅50%。
　　1929-1933年，380点跌至50点，跌幅89%。
　　1937-1938年，200点跌至100点，跌幅50%。
　　1972-1974年，1050点跌至550点，跌幅将近50%。
　　⑥这个新的经济“动荡期”将会与前文所述康氏长周期的下行阶段及底部区域（2010-2020年）与国际政治动乱高发期的顶部区域（2010-2020年）相叠加，说明我们有理由预期这一次的经济“动荡期”将是相当严峻的一次经济“动荡期”。
　　从康氏长周期的经济统计分布我们可以看到，在康氏长周期的下行阶段和底部交替阶段，美国经济与世界经济的“动荡期”是较为漫长而严峻的。例如美国1930-1954年的经济动荡期及1970-1981年的经济动荡期，都曾处于这一位置。
　　⑦从美国经济的“繁荣期”与“动荡期”的周期交替中，我们还可以看到一个现象，即一百二十年来，“动荡期”有逐步缩短现象（31年，24年，11年），“繁荣期”有逐步加长现象（9年，15年，24年），这一现象是表明一种趋势，还是一种反常现象？这仍有待观察。从周期理论的原理来讲，我们不认为这可能是一种趋势，因为这将违背周期原理所依据的自然规律法则。
　　如果经济发展回归自然规律所依据的均衡原则，则“动荡期”将逐步恢复到平均长度，而不会延续不断缩短的“趋势”。也就是说，我们从大概率事件上不预期这一次经济“动荡期”的长度在十年以下。
　　具体来说，1982-2006年的这一“超长”经济“繁荣期”，是一种人为“货币现象”的结果，是当代美国为霸主的西方经济以大量制造美元流动力为基础、以资本在“经济全球化”名义下的市场扩张为动力、以苏联东欧集团解体为条件的一次全球经济的“过度”繁荣。在这次长达24年的经济“繁荣期”内，只有过一次经济衰退，这是极不正常的经济现象，也是极为反常的经济现象，说明市场周期规律受到了极为严重的干扰，经济发展积聚了极为严重的失衡。正因为它是一次“过度”的繁荣，要纠正它所造成的全球经济严重失衡就需要更长的时间和更大的力度。因此我们可以预期这一次经济“动荡期”应当长于目前历史上最短的经济“动荡期（11年）”，并由此推断它很可能在10-20年左右。
 中国经济对外部不具超强免疫力
    中国经济发展并非对世界经济环境有超强“免疫力”，这一点存在相当普遍及严重的认识误区。正与之相反的是，中国经济发展一直受到世界经济环境的强烈影响及制约。

　　过去三十年间，中国改革开放取得了很大的成绩，经济发展取得了很高的速度。但是一个值得注意的倾向是，在总结过去三十年的经验时，人们往往过多强调了国内主观努力的作用，在很多情况下是偏于夸大了国内主观努力的作用，而相当普遍地忽略了有利的国际条件对中国改革开放三十年进步的促进作用。如果不能清醒地认识到这一点，人们就不会清醒地看到国际经济形势新的发展变化，不能清醒地看到这一新特点对中国经济可能产生的明显影响甚至制约，进而可能在经济决策上犯下战略性的误判错误。

    实际上，对改革开放三十年经济进步的国际环境影响中，有两个正面积极因素是至关重要的：一个是海外华人华侨华资对改革开放开始启动阶段及中间加力阶段，起到了极为重要的推动作用（俄罗斯的休克疗法在初始阶段之所以代价惨重，关键因素之一就是俄罗斯缺乏俄侨俄资的外来帮助）；另一个重要国际因素就是国际经济周期的所处阶段正好为中国改革开放提供了极为有利的“天时”。但是必须强调的是，这一有利的历史时期已经过去，世界经济已进入一个不利的长期“动荡期”。

　　观察我国改革开放三十年来GDP的增长率统计我们可以看到我国改革开放三十年GDP的增长有以下几个明显的减速期（按GDP增长率低于8%计算）：1979-1981年，1989-1990年，1998-2002年。

　　让我们把这些时期与同期美国经济状况及国际经济状况相互比较。见下表（见表2）。

　　从以上比较中我们可以看到以下几点：

　　①中国改革开放三十年来已经经历过的三个明显减速期，即1979-1981年（3年），1989-1990年（2年），1998-2002年（5年），都正好分别对应于美国经济的衰退期和国际经济的危机期。如：

　　1979-1981年的减速期对应于美国经济的卡特衰退（1980年）和里根衰退（1981-1982年）。

　　1989-1990年的减速期对应于美国经济的老布什衰退（1990-1991）。

　　1998-2002年的减速期对应于亚洲金融危机。

　　而目前正在发展的2008年以来的经济增长明显减速期，正好对应于美国金融危机及国际金融危机以及小布什衰退。

　　这种明显的一一对应关系，清楚地说明中国经济一直受到美国经济及国际经济波动的明显影响，而不是相反（像很多人认为的那样，认为中国经济可以基本不受美国经济及国际经济波动的影响）。

　　②中国改革开放三十年的历史，除去前后两头短暂的数年之外（1978-1982年的4年，以及2007-2008年的2年），其余的主体部分共24年则正好与美国1982-2006的繁荣期相对应。而美国这一跨度长达二十四年的繁荣期，是美国历史上历时最长的一段经济繁荣发展期。

　　因此我们可以说，中国经济在改革开放三十年历史中所取得的进步，除国内主观因素之外，同样不可低估外部环境的正面作用，不可低估这一有利“天时”的作用。上文已经指出，从逻辑上说，既然美国及国际经济周期的三次经济衰退和国际经济危机，都对中国经济产生了明显的负面影响，那么同期的以繁荣为主的正面因素，也必然会给中国经济的发展产生明显的正面影响。

　　如果我们低估这一外部环境对中国经济正面和负面影响的程度，我们就可能夸大自身的主观因素的作用，而在不利的外部环境面前，特别是长期的或严重的或陌生的外部环境面前，陷入被动的局面，作出错误的判断及决策。

　　近年来，国内相当流行的一种学术观点，是在把中国经济起飞的历史与日本经济起飞的历史相比较时，很多人显示出的一种不以为然的态度，认为中国经济起飞的速度和成绩比日本经济起飞时要“大得多”，因此一些人就明显的有轻视日本经济起飞历史的态度。同样，在对待亚洲“四小龙”的经济起飞史的研究时，很多人也有类似的态度。

　　如果我们把日本经济起飞的历史时期与同期的美国经济及国际经济环境作相应的比较，我们可以看到日本经济的起飞时期与中国经济的起飞时期所处的外部环境正好相反。日本经济起飞时期是两头对应美国经济的繁荣期，而中间的主体部分正好对应于1970-1981年的动荡期。而这一次的动荡期，正好是战后美国经济及国际经济最困难的一段时期。因此我们可以说，日本经济起飞及亚洲“四小龙”的经济起飞，是在比中国的经济起飞更为困难得多的外部环境下完成的，因此那种轻视的态度是没有根据的。同时这也可能说明了为什么日本和亚洲“四小龙”在经济起飞阶段在科技创新方面比中国的经济起飞取得了更为显著的成绩，而中国经济起飞的成绩更多的是表现在经济规模的扩大方面。

　　③2007-2008年以来，美国经济及国际经济进入了一个新的“动荡期”。这一“动荡期”绝不会如很多人期待的那样会在一至二年或二至三年内结束。这是一个新的经济中长周期阶段，跨度将达10-20年或更长些，中间将包含若干个美国的经济衰退期。同时，这一经济“动荡期”还将与国际政治动荡期高度重合，这也将加剧这一动荡期的负面冲击力。

　　除此之外，这一“动荡期”是对美国1982-2006年的“超级繁荣期”进行的调整，这也决定了这一调整将更为剧烈。因为1982-2006年的“超级繁荣期”是美国及西方国家政府采用极端扩张的货币信贷手段反复长期强烈干扰经济运行的结果，使经济失衡达到了前所未有的程度，这也将同样使未来经济调整的难度及剧烈程度达到前所未有的程度。这次正在展开的美国金融危机及全球金融危机，其猛烈程度已经证实了这一判断的正确性。

　　因此，我们可以判断：中国经济在未来一二十年内，将面临前所未有的对改革开放三十年来的中国人所感到陌生的严酷的外部环境。

中国经济发展不服从经济周期规律吗
    在我国相当流行的一种看法，就是中国经济发展可以不受经济周期规律的制约，可以超越经济周期规律之上，可以实现“直线式”的经济增长。这种观点不但在学者及政府官员中相当流行，在证券投资界也相当流行。

　　正是在这种观念的支配之下，绝大多数人对这次剧烈的美国金融风暴完全没有警觉，对这次的中国经济急剧减速完全没有警觉，对中国股市的这次猛烈的熊市完全没有警觉，并且在大风暴来临之前采取了完全相反的、事后被证明方向错误的政策行动。

要搞市场经济，就必须尊重市场规律，而市场规律中的首要一条规律，就是经济周期规律。认真研究并努力掌握经济周期分析的理论及方法，对时刻保持清醒的头脑，主动而正确的应对复杂环境，特别是外部环境的急剧逆转，有着非常重要的帮助。让我们举例来说明掌握周期分析理论及技术对判断中国经济走向的帮助。见下面的例1（示意图1）和例2（示意图2）。

　　例1。

　　示意图1：根据周期模型于1998年对未来周期阶段的预判

　　1998年4月，我们根据自己建立的中国经济周期模型预判中国经济在未来的走向，认为中国经济将在2000年前后（正负一年）达到一个谷底（经济减速期的谷底）。而事后的事件发展证明，中国经济正是在我们所推断的那一时期达到一个减速期的谷底（事后正好与亚洲金融危机相对应）。这一案例一方面说明外部环境对中国经济有着明显影响，另一方面也说明经济运行有着不以人的主观意志和主观愿望为转移的客观规律。

　　例2。

　　示意图2：根据周期模型于2006-07年对未来周期阶段的预判

　　在2006年和2007年，我们根据自己建立的中国经济周期模型和世界经济周期模型，推断中国经济在未来五～八年内的走向，认为中国经济将在2011年前后（正负一年）达到一个谷底（经济减速期的谷底）。同时，在2006年时，我们推断美国股市和经济将在1-3年之内遇到一个4-5年的严重熊市。在2007年时，我们推断这一危险已经迫在眉睫。我们多次把这一判断告知了相关部门。请注意，当我们在2006-2007年根据经济周期模型作相应的推断时，还没有发生美国的金融危机及国际金融危机。或这一危机刚刚开始而没有被人们所明显察觉。目前的事态发展证明，中国经济正在进入一个减速期，美国和世界大多数国家都卷入了金融风暴。我们在一两年前所作出的预判很可能是正确的（目前的事态发展也正好与美国金融风暴相对应）。这一案例和前一案例一样，一方面说明外部环境对中国经济有明显影响，另一方面也说明经济运行有着不以人的主观意志和主观愿望为转移的客观规律。

　　特别应当指出的是：在2006-2007年间，我们曾与国内外的绝大多数专业人士（包括绝大多数国际顶级投资机构的专业人士）产生了严重的观点分歧。当时国内外绝大多数专业人士都坚持认为中国经济将进入一个“黄金十年”或“黄金三十年”，将继续维持十年或三十年以上的高速发展，世界经济也将继续所谓的“黄金发展期”。而我们坚持认为国际经济和中国经济正面临迫在眉睫的巨大风险，并且在2006年就开始不断警告这一风险将在1-3年内发生。目前的事实说明，以“周期规律和周期理论”为指导来看问题，比用“直线式”的思维方式看问题，更要接近事物的客观真相。

转载自豹豹的博客：

    最近一些天心情特别烦乱，相当浮躁，好多事情均未做好。不过，凡事有失有得，晚上跟一些朋友在网络上聊聊天排解一下心情，海阔天空，无拘无束，意外“跳”出了几个对我本人来说比较新鲜的、以前未清晰表达过的idea，在此还是整理、记录一下。

一、关于价值投资的内在逻辑

    前几天晚上跟sosme老师在网上交流，我随口提到“价值投资哲学，完全符合商业原理和自然大道”、“价格投机，就在于从根本上违背了自然规律内在的质的规定性，运气好时偶尔可成功，但只要将这个游戏持续玩下去，从长期来看注定失败。而价值投资，从长期来看，则必然成功”。

    sosme老师反问了我一句：“商业原理和自然大道”又是什么呢？你如何定义的呢？

    将当时的回答整理一下，就是：

    1、价值投资与商道

    经济学上有一条很朴素的道理，也算是真理吧，即：人们在现实生活中存在“替换”关系，或者说：经济生活需要交换。曼昆还将这句作为他的大作《经济学》的“经济学十大原理”的内容之一。

    这是一条很朴素的真理，任何单一的物品，给我们带来的效用，均是会呈现“边际效用递减”，而且没有什么物品能具备无所不能的“使用价值”。

    我们进行任何决策，均要考虑该决策的机会成本及潜在收益，将机会成本与潜在收益进行对比，将资产类型替换后，得到一个正的效用水平。

    在资产的交易价格远低于内在价值时，此时资产的潜在收益率较高，而机会成本较低，我们将现金替换成资产，将得到一个正的效用水平。

    反之，当资产的交易价格远高于合理的内在价值时，此时资产的潜在收益率（无论是持有收益率，还是买入收益率）很低，而机会成本很高，此时如果不将资产替换成现金，是“很不合算”、“很不经济”的。

    资产价格是不断变化的，在空头市场里，资产会跌到一个具有很高潜在收益率的水平（从较长时期来看），此时持有现金的机会成本就太高了；反之，在多头市场里，资产价格会上升到一个很离谱的高度，此时持有资产的潜在收益率很低，而机会成本则极高。

    “价格”这个变量，在随时改变着“机会成本”与“潜在收益”的对比。对于一个买家而言，价格上涨会降低资产的潜在收益率，也降低自己的效用水平。巴老也屡屡感慨过“人们会谴责食品上涨，热烈的欢迎其价格下跌，却对股票则不能持类似的态度”。

    sosme老师也认同这种idea，他说：“将机会成本及潜在收益对比”这个思路很重要，所谓的永久持有的误区就是忽视了这个关系，价格的变化总是在改变“机会成本及潜在收益”。

    2、价值投资与自然之道

    我认为，经济规律虽然强大，但在根本大道上得暗合宇宙规律、自然规律。

    自然规律之一，就是均值回归、就是轮回、就是万有引力定律。

    越是生命恒久的事物，其内在的变化往往很缓慢、恒定，而且变化率往往是收敛的。

    而“激增”的、突变的事物，则是发散的，也不会恒久，要么它变成了另一个“物种”，服从另一种规律，要么它直接灭亡了。

    一个很高的增长率，从长期来看，势必被一个很强大的相反力量所制服，让一个很剧烈的反向运动来“修正”它的轨迹。“高增长”，的确很容易是陷阱而非馅饼。

    经济生活中，几乎总是呈现这样的规律，竞争让暴利消失，让公司的需求曲线由陡峭拉向水平，使得价格水平P在MC附近波动，公司从长期来看，无法得到超额利润，只能得到正常利润。

    价值决定价格，价格向价值回归，几乎就是经济领域的“万有引力”。

    巴老也在2003年致股东的信中，感慨过人们不切实际的预期，“牛市会使数学规律黯然无光，但不能废除它们”。

    3、为什么不能搞价格投机？为什么要自动坚持价值投资？

    正因为价值投资策略，不仅符合商道，更符合自然之道，因此，它的成功有一种内在的质的规定性及逻辑必然性，是经济规律、自然规律在起作用。

    而价格投机，则违背了这种内在的质的规定性，高价买入后，指望有一个更大的傻瓜来将自己手中的资产买走，认为自己比交易对手聪明，这本身就不明智。价格投机必然会时有重大的亏损，从长期来看，不会成功。几百年的证券史证明，没有人能在价格投机上持续获得重大的成功。

    当然了，巴老也说过，“价值投资并不必然保证投资成功，它不仅要求我们严格按安全边际买入，而且还要求公司发展的预期与我们相符。”即价值投资策略并非投资成功的充分条件，但他随即又说“价值投资策略为我们提供了走向成功的唯一机会”。

    A股整体上的确有点“负和博弈”的味道，这也是中国式改革的一种必然走的曲折历程，但是，结构性的机会一直有，个股被错误定价则层出不穷，我也相信未来的市场会越来越规范，我们不能因噎废食，更不能怨天尤人，去搞长期必败的价格投机的游戏。

    说中国坚持价值投资很难，这还是事在人为，sosme老师10多年来，持续战胜市场的战例，即是明证。

二、关于正期望效用决策模式、资本配置

    投资是一种不确定性的、不完全信息的决策，有人说投资就是“赌博”，这句话，对，也不全对。

    投资肯定有不确定的成分，有赌博的外在表现形式，但投资绝对不是盲目赌博。

    这里讨论几个问题：

    1、投资是另类赌博

    普通的赌博，博弈结构一般较简单，尤其是一次博弈的情形。

    有些赌博的支付函数，注定不能玩下去，尤其是那种“胜则小胜，败则大败”式的非理性赌博，那无异于自杀。

    投资只能是选择性赌博，赌的是那种“败则小败，胜则大胜”式的事情，得能满足正期望效用。这涉及到一个支付结构的问题，即：1、能赚多少？概率如何？2、可能会亏多少？概率如何？即：既要考虑赚的绝对数量，更要考虑相应的概率。

    巴老曾经打过关于“扣动板机”的比方，支付结构是：得到1000万美元，99.9%；子弹是实弹，0.1%。巴老说他不会选择“扣动板机”，因为尽管是小概率事件，但后果太严重。

    巴老也曾批评过LTCM，说这是“聪明人做蠢事”，在拿自己重要的钱去搏自己不需要的、不重要的钱。巴老多次强调过“确定性”。

    投资是非确定性的决策，不可能是自然科学领域、工程学领域的那种玩法，一切都确定下来了，市场又变了。

    但是，我们的确要注意，投资不是乱赌博，是在搏一种“败则小败，且失败概率低；胜则大胜，胜利概率高”式的正期望效用。

    很多赌王长胜，但他们恰恰好多是胆小者，有时候会玩心理战术，但更多的时候，玩的是正期望效用，赌不起的局，绝对不赌。

    投资就是一场与市场的漫长较量，市场每时每刻都在出牌，但我们可以选择不赌、不出牌。我们要的是那种绝对能满足“正期望效用”的机会。我们不会全胜，但永远不要出现全军覆没式的惨败，只要有一次致命的错误，就能让我们出局。投资是与市场进行的、博弈规则特殊的、连续重复博弈，我们来到这个市场，一定要清楚自己的位置，自己正在干什么，正在玩什么样的游戏。

    2、战争的本质

    有人将投资比作战争，这对，也不全对。

    投资的确像战争一样残酷，战争只崇尚胜利者，投资也是如此，市场不相信眼泪，只要有一次惨败，就可能再也没机会了。

    我本人对军事相当有兴趣，对著名的军事家的经典战例曾看过很多。比如说共和国的两大军事奇才——林彪和粟裕，就有不同的用兵风格。

    像韩信这样的超级军事天才，毕竟是极少数，大部分军事家，均是有胜有败，完全不败的极少。

    粟裕将军战术多变，他擅长“出奇制胜”，看他的战例，相当过瘾，如孟良崮之战、豫东之战，早期的黄桥战役、天目山三次反顽战役，这些战例很多是以少胜多，极具有艺术构思和惊人的创造性，让人惊叹不已。

    林彪元帅则是另一种风格，他更多的是以稳制胜，尤其是解放战争期间，除了辽沈战役期间的辽西大围歼外，那种“出奇制胜”的战例相当少了，这跟他早年的战例相比，可谓风格大变。

    这里不打口水战，讨论他们二人的军事才能之高下，那是一个注定无解的命题。这里讨论一下：“出奇制胜”与“以稳制胜”，哪种风格更接近于投资的本质？

    《孙子兵法》上讲过，“以正合，以奇胜”，军事的本质，就是欺诈，“形人而我无形”，其实就是改变战争博弈的信息结构，使己方成为信息优势方，对方成为信息劣势方，使己方具备必胜的战争条件，正所谓“夫未战而庙算胜者，得算多也，未战而庙算不胜者，得算少也；多算胜，少算不胜，而况无算乎？”，“先为不可胜，以待敌之可胜”，“胜兵先胜而后求战，败兵先战而后求胜”。

    战争的本质，就在于“保存自己、消灭敌人”，“保存自己”是前提条件，“消灭敌人”则是目标，这2者缺一不可。

    粟裕将军具有惊人的军事智慧，但我们也要看到几个问题：

    1、粟裕将军的战争对手，很多时候是顾祝同、汤恩伯、陈诚等人，这些人军事智慧远在粟裕将军之下。事实上，面对胡琏、黄伯韬等人时，粟裕将军打起来也艰难许多。

    2、战争往往在解放区进行，解放军处于信息优势地位；而且山东战区多山、交通不发达，放大了解放军的优势，缩减了国军的机械化优势；

    3、还有一条隐蔽的战线，如国军国防厅的高参郭汝槐、刘斐，均是我军高级间谍，华野还有一个强大的电报破译队伍。这方面，国军处于信息的绝对劣势。

    ……

    回到投资上来，我们得思考几个问题：1、我们的交易对手——市场，相当多的情况下，是一个极聪明的家伙，我们是否具备类似于粟裕将军那样的绝对胜过对方的智慧？2、我们是否有信息优势，能比市场各参与方更了解信息？3、战争可以玩欺诈、玩心理战术，我们玩投资能否这样做？

    我个人认为，市场是一个极精密的“战争机器”，除非我们确信这个家伙犯了愚蠢的错误，否则我们不要轻言挑起战端，不要认为自己很聪明。

    投资的本质，与战争的本质，还是有很大的不同；面对战争，高明的军事家，能主动改变博弈的信息结构、支付结构，使着战局向有利于己方的形势发展，尤其是面对智慧较弱的对手的时候，更要用足军事欺诈。高明的军事家，常能“以少胜多”、“以弱胜强”，不过，这与对手有关。

    而与市场的博弈，我们则不能玩小聪明、玩心理战术、玩欺诈，对方是一台精密的机器，少数情况下出错。我们至少要将市场当成一个旗鼓相当的对手，给予足够的重视、尊重，绝对不能轻视它，绝对不要高估己方的智慧。

    3、“富贵险中求”PK“富贵稳中求”

    我们经常会听到这句话——“富贵险中求”、“人无横财不富，马无野草不肥”。但我们更清楚神奇的复利奇迹。

    到底是“富贵险中求”，还是“富贵稳中求”？

    我认为，从战略层面来考虑，应该是“富贵稳中求”，我们要杜绝过度自信、自归因、从众行为、损失厌恶、选择性偏差等习以为常的人性弱点，杜绝内心的骄傲与自负，既要体会到复利的重要性，更要体会到复利的艰难。

    就具体的交易层面，我们看各投资大师，经常突破常规，逆势而为。这是不是“富贵险中求”？

    其实，投资大师们的有些操作，的确看上去很不可思议、很冒险，但这只是表象：1、他们看到了内在价值与交易价格的巨大差异，在看似危险的时候大举买入，其实是最明智之举，因为机会成本与潜在收益的对比，已经很完美了；2、公众过多重视交易价格的短期波动，害怕“价格波动”，结果不能走出那道“障”，总是在高位贪婪、低位恐惧。说白了，是最根本的逻辑就有问题，他们玩的都是那种习以为常的负期望效用的低劣游戏。这样，股市里面，绝大多数人长期亏钱，就不足为奇了。

三、价值投资的交易层面

    好的价值投资者，交易频率一般均不高，价值投资者，往往也是集中投资者、长期投资者。他们深知市场通常是有效率的，因此他们总是耐心等待有吸引力的交易机会，从不参与价格投机，更不参与那种负期望效用的无聊投机。而一旦好的投资机会来了，他们就会大量买入，并一直持有至内在价值实现。

    但最近一些年国内对巴菲特的报道较多，强调了“长期持有”、“永久持有”、“即使是高估也不卖出”等提法，这些提法有褒有贬，有支持者，也有反对者。当然了，关于“伟大公司，任何买点都是对的”这类提法，我相信支持者极少。

    这个问题，没有标准答案，我有一些想法：

    1、关于安全边际的内在逻辑

    前面从几个角度讨论过投资的本质，安全边际为什么是成功投资的基石？

    我想原因在于：1、安全边际首先为我们的本金提供了保护，尤其是在有极大安全边际的情况下买入，我们在玩一种不败乃至必胜的游戏，这是标准的正期望效用决策模式，换句话来说，我们的投资得到的是正的NPV；2、从经济学的角度来看，我们将现金，置换成了潜在收益率更高的资产；3、如果资产内在价值在未来不断提升，安全边际放大了我们的收益率，起到了锦上添花的作用。

    因此，坚持在买入价格上留有安全边际，是我们在这个市场上生存的充要条件，这是一条严格的投资原则，必须无条件执行。

    太多的人忽视了这个问题，相当多的人则是价格投机，上涨时热情似火，企图杀进去分一杯羹；此外，还有一种情况就是认识误区，如上个世纪70年代美国市场对“漂亮50”的追捧、05-07年国内的蓝筹泡沫，陷入了“选择性偏差”，武断的认为，“好公司”就是“好股票”，完全忽视了过高的价格已经使“好公司”的潜在收益率变得极低甚至为负，而且忽视了均值回归的自然法则，过大的涨幅必然被剧烈的下跌所修正，使得长期收益率变得平缓。忽视了安全边际，从长期来看，注定会投资失败。

    2、关于卖出股票

    什么时候卖出股票？对此很多人耳熟能详了，“基本面恶化时，要卖出股票”、“过度高估时，要卖出股票”、“出现更有吸引力的投资标的时，卖出股票”等等。

    这其中，“基本面恶化时，要卖出股票”这1条，比较好理解，因为内在价值下降了嘛，当然得卖出了，“买入股票，就是买入企业的一部分”。

    对于“出现更有吸引力的投资标的时，卖出股票”，这个理解起来也不难，原因仍在于比较收益的替代，将低盈利能力的资产，置换成高盈利能力的资产。

    真正有争议的是“过度高估时，卖出股票”这1条，很多人会拿出巴菲特长期持有可口可乐、华盛顿邮报的例子，“我愿意持有一只股票的期限，是永远”来争辩。

    这个问题，注定是一个没有标准答案的问题，不同的人，有不同的看法、不同的价值观。不过，理解这一逻辑，似乎并不难：1、从自然法则上看，均值回归，是大概率事件甚至是必然事件，如果价格上涨幅度超出内在价值提升的幅度过多，必然被剧烈的反向运动所校正。即使是公司是极好的公司，卖出后，也能以极大的概率在更低的价格买回来；2、股价过高时，我们沿用“机会成本与潜在收益”比较的思路来验证一下，此时持有收益率已经很低了，潜在收益率相当低，为什么不将它置换成更有盈利潜力的资产呢？

    我本人也反对频繁的交易，更反对基于价格走势的“波段操作”，但是历史经验多次证明，疯狂上涨之后，往往是惨烈的下跌，鲜有例外；基于价值与价格对比、机会成本与潜在收益对比的思路，我的看法是：我会将估值过高的资产，置换成潜在收益更高的资产，至少将必然是负收益的资产置换成现金。我们没有那么多现金可用。

    至于巴老的操作，我觉得我们固然要看到可口可乐这样的操作，更要注意到一些细节：

    1）可口可乐、华盛顿邮报等“永久持有”的例子，在巴老一生的投资中，比率有多大？有无代表性？这是否是一种惯常的操作？

    2）要考虑到资金的类型。巴老有庞大的资金，而且它更多的是股权投资的风格，而非证券投资的风格。这种风格，普通投资者极难模仿。

    3）要考虑当时的情势。我们知道，1998年巴老还在可口可乐的董事会，他持有可口可乐2亿股，加之资本利得税的考虑，卖出可口可乐，也未必是好的选择；

    4）要考虑巴老早年、中年、晚年的投资逻辑。巴老早年是现金少、主意多，持有现金的机会成本很高，因此他交易频率至少比晚年高多了，他也频频将高估的资产置换成更有盈利潜力的资产。到了晚年，他资金规模已经相当大了，变成了“现金多、主意少”，合适的投资机会相当少，此时他投资的机会成本低多了，可口可乐长期收益率大概在12-13%之间，跟他早年不能比，但比空空的持有现金是强多了。他一生中持有现金的机会成本的变化，这很关键。

    因此，对我们普通的投资者而言，我们最重要的是吃透投资大师们的投资逻辑及思想精华，而非亦步亦趋的模仿他们的具体操作。他们说“长期持有”、“永久持有”，我们得思考一下背后的逻辑。我们与别人的情势不同，具体资金的性质、使用期限、机会成本均不同，面对同样的现象，出现不同的行为模式，其实太正常了。

    3、价值投资策略，是否有“止损”一说？

    前面说过，我们手中现金少，尽管每笔交易要绝对的100%满足在自己的投资系统下，能实现“正期望收益”，但是落实到交易层面，这是一个“好说不好做”的问题。

    买入股票后被套，我相信任何人均不能避免。我们经常听到一种说法，是“越跌越买”，而交易师的观点则是相反，“绝对不要往亏损股票补仓”，“要学会强行止损”。

    哪一种说法对呢？

    资金管理，的确是一个相当艺术的难题；某项资产，配置多大的仓位？如何买入？这个问题太大、太难了。

    先说说“越跌越买”，这种行为的逻辑很简单，但是要注意这有一个假定，即：价格下跌，纯粹是市场原因的下跌，市场不理性。此时价格越下跌，越有吸引力。

    而市场是一个复杂的适应性系统，什么原因造成了价格下跌？这是一个很难讲得清的问题，尽管价格从长期来看，会反映基本面，但短期价格波动，相当微妙。

    巴老强调过，提醒投资者“思考市场价格”，其实就是思考投资者的行为逻辑。

    这个问题，我本人也无定见。这似乎有一个概率的问题，即：如果有把握证明市场反应过度了，自己是对的，可以越跌越买；如果没有把握市场是对的，还是错的，则要慎重。

    本次危机中，著名投资家Bill Miller，就是在投资操作上过于偏执，结果遭受到了惨重的损失。

    市场也是一个生态系统，恶劣的气候，总是会有的，黑天鹅的出现，是必然事件。

    从哲学层面上讲，没有什么事情是绝对的，“越跌越买”，完全忽视市场的观点，说它正确，也只是一个概率层面的问题，我们并无绝对的智慧保证自己的“绝对正确”，轻率的忽视市场，也很偏颇。

    总之，交易层面的问题，不太好把握，我想关键仍在于：1、我们对我们所选择的资产了解多少？它本身的内在价值是否具有平稳性？2、它能不能抗周期？内在价值会不会发生剧烈的下降？内在价值的关键驱动力是什么，什么因素会驱动内在价值发生剧烈的波动？概率有多大？3、拿到目前的价格条件下，我愿意给一个什么样的评估？它能否还能实现“正期望效用”模式？

    要实现长期的成功投资，是一个极难的问题，股市的确是考较逻辑、远见、定力、人性的地方，太多的事情“好说不好做”。实践价值投资策略，不仅要落实到分析层面，也要落实到交易层面。这几天结合几次网络聊天的内容，换几个角度思考了一下价值投资的内在逻辑、正期望效用决策模式，算是一点小小的思考及顿悟吧……

豹豹于2009年1月9日中午

                      三派经济学思想激战政策意见市场

    经济学家张五常近日撰文表示，蒙代尔是经济大师中对目前的金融灾难看得最乐观的人，最悲观的可能是克鲁格曼。此君说真正的大萧条要到2011年才出现。两个极端之间，大师们各持己见。

    贝加初时乐观，后来逐步调校转悲，可能还要调校多次。卢卡斯看好联储的应对，比较乐观，不知会否调校。其他几位诺奖得主的看法，看法各各不同。作为一门科学，经济学这次真的令人尴尬了。发展了200多年的学问，参与的天才无数，怎么事发后好几个月，大师们还是众说纷纭呢？

    总结来看，目前市面上的经济学家大致可以分成三类。第一类，宏观派，这派主要是由政府花钱投资，刺激消费，加上一个乘数效应。这就是不久前中国推出的以4万亿鼓励内需的方法。但这种办法无可避免的会存在大量的贪污浪费，虽然暂时能够增加就业和收入，但此非永久性收入，只是过渡性质。第二类，货币派。美联储主席伯南克对弗里德曼的思想发挥得淋漓尽致，利率已经降为零，但万一6个月后美国的经济还见不到有明显的复苏迹象，弗老研究多年所得的一个重点恐怕要付诸流水，更有可能是通胀急升，债券大跌，而在利率大升的情况下美元可以跌得面目无光。第三类，微观派，主张的是鼓励内供的方法，也即是鼓励人民自己增加投资与产出。以美国为例，最重要的是取消最低工资及撤销工会的约束竞争的权力，但政治上的阻力极大。

    宏观派效能短暂；货币派运作维艰；微观派政治不容！各国经济已经成为经济学思想的试验场，最后哪一种会胜出呢？