FT中文网总编辑张力奋专访FT首席经济评论家马丁·沃尔夫：在沃尔夫看来，奥巴马政府可能会倒向贸易保护主义。如果几年后中国经常账户盈余仍未缩小，美国人就会说：我们要开征进口附加税了。

张力奋：到目前为止，几乎所有陷入金融困境的国家都认定，应该为本国银行机构纾困。另一方面，比如说，即便在欧洲和欧元区内部，各国的对策上又存在很大分歧。例如，德国和法国并不相信削减增值税会刺激消费。欧美之间在政策层面上一致行动，谈何容易？一些国家，比如英国，正对其经济政策做根本调整，几乎是１８０度转弯，牺牲原定基本立场。布朗(Brown)领导下的新届工党政府抛弃了已奉行十多年的审慎的公共财政政策。病急投医，它们会成功吗？

马丁.沃尔夫：这里存在两个问题。第一，西方各国对财政刺激的确存在截然不同的看法。这就带来一个问题：那些有意采取财政刺激措施的国家，恰好是最不具备这种能力，而那些可以负担这种做法的国家，又不会采取此类措施。因此，如果德国人袖手旁观，这可能会使失衡更为严重。这正是让我颇感担忧的事情。欧洲内部存在巨大分歧，而且分歧不只局限在欧洲大陆人与所谓的盎格鲁-撒克逊(Anglo-Saxon)人之间。欧洲各国最终所达成的全部刺激措施可能是杯水车薪，这就是西方各国在相互协调方面的现状。真正令我担忧的是：我们最终将看到全球失衡并未改变，盎格鲁-撒克逊国家的财政状况却明显恶化。这多少可谓是种灾难性的结果。

第二个问题，是某种程度上英国将出现何种情况？显然，工党政府已抛弃自己全部的原则，他们推行的政策实际上比我们大多数人所意识的更具扩张性。这种做法如何起作用？我认为诚实的答案是：我们不知道。工党政府采取这些非常措施的理由是：我们所处的境况非同寻常，面临通缩以及由通缩带来的一场真正的经济崩溃风险。我认为，美国的处境也一样。这种局面下，你不能再袖手旁观。政府扩大财政赤字，只需从央行借款为其提供融资即可，我们知道这么做就会有效果。好的，那么就这么做。当然它也可能在某个时候带来爆发恶性通货膨胀的风险。工党政府的观点是：像英国这种负债水平的国家，无法承受陷入通缩的风险。我赞同这一观点。通缩的确非常危险，历史将证明这一点。我们不希望最终出现这种局面。因此，我希望工党政府的措施，能收到效果。如果它没有奏效，我们可真要陷入最糟糕的境地了，这不仅是因为政府的财政状况，还因为我们将落入通缩性债务陷阱——这意味着债务的实际价值始终在上涨，而家庭收入却没有增长——这是非常糟糕的。

张：许多人现在将投行视为引发当前这场危机的坏孩子、但也导致了自身的解体，是一大悲剧。2008年一季度后，国际投行的业务几乎已经消失，整个行业也声名扫地。是否那么可以说，投行作为一个行业，是否已走到尽头，可以向它告别。它不再能够以以前的运作模式存在了？

马丁•沃尔夫：是的。纯粹意义上的独立投行已经消亡，不论怎么说，它都已经成为过去。唯一两家以独立机构身份幸存下来的投行——摩根士丹利(Morgan Stanley)和高盛(Goldman Sachs)——也已成为商业银行。从技术角度看，它们现在是美联储体系的一部分。这意味着它们将受到与银行相同的监管，不能再以过去的方式行事。

从这个意义上说，投行作为一个独立行业已不复存在。但这并不意味着投行业务的消亡，因为所有银行的内部都设有投行部门，从事大量投行业务——或者说，过去从事过大量投行业务。所以更深刻的问题是：中间业务会在多大程度上被传统商业银行业务所取代，以及某些形式的资产证券化和证券（含衍生品）交易会在多大程度上持续下去——衍生品显然是证券一个重要的部分。在目前阶段，我还是认为，我们不知道结果将会怎样。我倾向于认为，如果处理得当，资产证券化还是有价值的，前提是这类证券是以一种透明的方式打包、在交易所而非场外市场(OTC)交易、有透明的标准、出售给自身杠杆比率不高或至少拥有长期债务的机构——这为金融体系增加了大量约束，理论上应会起到效果。

现在，如果资产证券化以这种形式出现，央行和监管机构显然就会在监管这类市场的流动性上发挥作用。如果出现这种情况，那么投行业务就将存在下去。当然，诸如为并购提供咨询等其它类型的投行业务，也可能在一定程度上得到恢复。众多衍生产品市场也将以某种方式继续存在。

因此，我认为会有大量基于市场的业务，而不是基于资产的业务（会存在下去）。当我们度过难关时，银行的表内业务仍将是任何设想中金融体系的核心部分。也许经历过这场可怕的动荡，我们最终会拥有一个更健康的金融架构。不过目前看起来，我们不太可能重新回到一个纯粹意义的投行时代了。这对银行监管来说，就造成了一个很大问题——。其原因是：幸存下来的机构往往是那些极庞大的巨型银行，它们内部的结构非常复杂，从事着所有你能想象到的业务。这就引发了三个风险：第一，这是一种寡头垄断，对竞争极不利。第二，因为它们所从事的业务太多，非常不透明且难于管理。第三，出于同样原因，它很难监管。因此，危机过后，出现这种由巨型银行构成的寡头垄断不是理想结果。这些巨型银行之所以能幸存下来，从根本上说，是因为那类商业银行都能从政府获取资金。我觉得，这意味着我们应该让投行以某种形式继续生存下去，但要对于它们的运作方式、它们所参与的市场的监管方式、金融产品的监管方式和交易场所、以及资本化——都必须重新考虑。

张：另一件事，就是看美国人下一步将如何行动。奥巴马(Obama)已公布了他的财经团队，其中保罗•沃尔克(Paul Volcker)出掌经济复苏顾问委员会(Economic Recovery Advisory Board)主席，拉里•萨默斯 (Larry Summers)当上了国家经济委员会(National Economic Council)主席。你与萨默斯很熟，是私人朋友他还是英国《金融时报》专栏作家。从该团队人选看，可否察觉奥巴马经济政策的走向？

马：首先，这个团队的特点非常明显。他们都是极聪明的人，这一点不容置疑。保罗•沃尔克将发挥很大作用。如果说到该团队的全部人选，我还要把经济顾问委员会(Council of Economic Advisers)新任主席克里斯蒂娜•罗默(Christina Romer)加进来。这些人真的非常非常聪明。其次，他们都是很务实的人，并不特别在乎意识形态。我认为他们属于中间偏左人士，但偏中间路线。他们非常务实和灵活——做事不会受制于意识形态，只要有实效，他们就会去做。第三，他们非常偏重于美国自身，希望美国早日复苏。他们首先关注的是美国的不平等现象——远比他们在克林顿(Clinton)任内时更为关注这些问题。第四，虽然他们非常侧重美国，但他们也都具备国际经验和国际视角——这一点很重要——并致力于一个大体上自由的国际经济。他们根本不是那种持贸易保护主义立场的民主党人，他们坚定致力于巩固美国的自由国际主义传统。不过，他们也会很强硬。

张：但是，奥巴马是个新人，但是在支持全球化的问题上, 他的个人记录并不突出。人们也许会说, 他在本能上或许更倾向于贸易保护主义？

马：我认为这很有可能。但我必须说，他是否真的想采取贸易保护主义政策（我以前也曾经这么认为过）？如果他真想那么做的话，那他可实在没有选对政策顾问。事实表明，他在许多方面都没有倒向贸易保护主义，他也是个十足的实用主义者，会去做那些必须要做的事情。实际上，罗纳德•里根(Ronald Reagan)也许是过去30年中最具保护主义色彩的美国总统。他推出的贸易保护主义政策比其它任何总统都多，但这并非因为他是一位贸易保护主义者，而是因为他是一位实用主义者——这实际上与乔治•W•布什(George W. Bush)不同。奥巴马可能会采取贸易保护主义，但他对上述人士的任命非常明确的表明，他不会在意识形态上固守这一立场。如果他想那么做的话，他就不会选择上述人选。如果他固守这一立场，那么会非常愚蠢。我认为他也会非常务实，并具备传统的美国式自由国际主义的广阔视野。

不过他知道，美国正陷于可怕的困境，会出现大量贸易保护主义游说活动，他将不得不在某些事情做出让步。我确信将会出现贸易保护主义行动。但如果新一届美国政府立刻采取严格的贸易保护政策，我会感到非常吃惊。不过，我确信,美国人会在其中一个领域有所表示——他们会对那些像中国这样拥有大量经常账户盈余的国家说：你们必须要减少顺差，你们必须加大国内支出。他们不会在这件事上和颜悦色，而会非常咄咄逼人。可以想象的是，如果中国几年后仍没有动作，经常账户盈余也未缩小，美国人就会说：行，我们可要开征进口附加税了。他们对日本就是这么做的，或者说在上世纪70年代初曾以此威胁过日本。

因此，我认为新一届美国政府会如我所说的那样非常苛刻，对待贸易伙伴会非常强硬。但我不认为,这仅是一届只关注本国事务、奉行贸易保护主义的政府。对这一点我是相当清楚的：如果奥巴马想那么做，他选择这群幕僚的决定就非常奇怪，因为那实在不是这些人所擅长的。他们是更传统、更持自由国际主义立场的民主党人。但正如我所说，他们也都是实用主义者，我想顺便提一句，奥巴马也是如此。奥巴马不是一位经济学家，他对经济学考虑得不多，我推测这就是他选择这些聪明人的原因。而他显然也喜欢这些聪慧的顾问，我推测他在做决定时会以这些人给他的建议为基础。而他从这些人身上得到的建议也会很相似，我认为他不可能全盘拒绝。他会在很大程度上遵从他们的建议，并从他们身上汲取经验。奥巴马可能会在一定程度上向贸易保护主义偏离，但是这个程度不会像我此前认为的那么大。

张：依你之见, 奥巴马走马上任,百日之内, 会最先推出什么样的经济方案？

马：我们肯定会看到，奥巴马将宣布一项庞大的经济刺激计划。他们要做的头一件事就是这个。我预计他们还将采取下列措施：会表示要对医疗进行认真改革；他们肯定还会表示，将如何应对长期预算的挑战；他们将出台一些认真的方案，处理美国家庭债务和银行收回房产问题。我不清楚具体内容，但其中肯定会包括一些针对此类问题的措施；他们还可能会对某些企业进行纾困，尤其是汽车制造商。

我预计，他们接下来会相当仔细的制定对金融部门整体重组的方案，而不会再像我们以前看到的那样只做些小的修补。我还预计——并且希望——他们会出台一项迅速解决金融机构的的方案。

虽然他们不会立刻制定出有关国际经济体系的方案，但他们会把注意力集中两大问题上。首先是解决全球失衡，像中国、日本和德国这类贸易盈余国家需要加大力度刺激本国需求。这类国家在此问题上会面临很大压力。我还认为，他们对全球监管的前景和运作方式会很感兴趣。但我不敢说这会在奥巴马上任头100天内展开——不过，在头100天内宣布有关气候变化和能源问题的重大举措是有可能的。

如果他们要讨论气候变化，那么焦点问题之一就是让中国和印度接受非常苛刻的限制条款，而这一过程本身也相当棘手。全球上下的普遍看法是，奥巴马政府上台后,在气候变化的问题上事情会变得更容易，但我认为这种看法大错特错。新一届美国政府将更高效。很明显，奥巴马是一个很有效的组织者。这是显而易见的。我认为，新一届美国政府会比我们在过去八年中看到的这两届更投入、积极和苛刻。在这八年中，头四年的那届美国政府非常积极，奉行单边主义，一意孤行；而后四年的这届美国政府则没有多大作为。现在，我们将迎来新一届积极奉行多边主义、非常投入和非常苛刻的美国政府。因此，全球其它国家会发现：对新一届美国政府要比应对布什(George W Bush)政府更棘手，而不是更为容易。

编辑说明：本访谈于１１月２６日在伦敦金融时报总部进行。本采访记录是根据英文录音编辑、整理、补充而成。译者/汪洋）

FT中文网总编辑张力奋专访首席经济评论家马丁.沃尔夫：一位同事说, 眼下的金融危机, 让原本觉得不可思议的变成了不可避免的。

张力奋（以下简称张）：2008年，全球经济经受了重创，正陷入二战之后近六十年里最深重的一场金融危机与经济衰退，对此大家已有基本共识。这场金融危机缘起美国的次贷问题，之后波及几乎所有西方投资银行体系，美国房价也出现自大萧条(Great Depression)以来最严重的跌幅。我们看到，全球信贷流枯竭， 银行被迫国有化, 经济秩序受到根本挑战。如果说全球经济“生了重病”，你会如何诊断这样一位“病人”？

马丁•沃尔夫（以下简称马）：嗯，现在我们回头看，似乎一切已很清楚，遗憾的是，我们当时在预测时并没能看明白。我认为，我们正经历的称得上是一场完美的经济风暴。在这场风暴中，一些非常强有力的因素汇集在一起，导致了一种极为紧张的金融态势。这种金融态势又与一些十分重要的经济体的紧张经济态势交互影响。尤其是美国和英国。

张：但是，我们到底是如何落到今天这般境地的？

马：如果我们回头看，就可以得出如下结论：首先，很长一段时期以来，我们都处于通胀相对较低、衰退幅度很低的环境中，在发达国家尤其如此，这使得人们对经济基本面产生了一种强烈的自信心，特别是在投资领域。整个金融市场的增长实际上已持续了四分之一个世纪，相当景气，金融市场的资产规模大幅扩张——这些现实也支撑了上面谈及的自信心。以美国为例，其金融体系资产规模的扩张速度是国内生产总值(GDP)的6倍。

其次，我们拥有一个非常有利的低通胀环境，而中国在这方面是做出了巨大贡献的。原因是人民币汇率曾一直盯住美元，美元下跌也导致了中国出口价格的不断下跌。

第三个因素，　也就是所谓的“全球储蓄过剩”，即一些国家——中国是其中非常重要的一个——出现的巨额经常账户盈余。其实新兴国家并未借走这一大笔钱。中国目前的外汇储备接近2万亿美元，美国、英国、西班牙和澳大利亚吸收了其中大部分——大约占到三分之二，而上述国家全都存在巨大的房地产泡沫。而这类住房泡沫又是以一种新型的金融创新产品，也就是资产证券化方式来提供融资的，尤其是在美国和英国。金融领域总会出现一些创新的东西。因为人们走得太远，这些创新往往十分危险。人们原本认为这次情况会相对安全些，因为证券化资产散布在银行体系之外。因此不会在金融体系和银行体系内引发通常的那种体制上的风险。

张：但是，在今年第一季度前，整个全球金融体系，从美联储、各国央行，到金融管制机构以及直接首当其冲的投资银行，当然也包括财经媒体，几乎对正在逼近的这枚金融“定时炸弹”毫不察觉，直到信贷开始断流才恐慌应对。是什么直接因素迫使这场危机浮出水面，而后人们看到的是事态急剧恶化，自二战后建立的金融体系几乎毁于一旦？

马：与这些巨额经常账户盈余相对的，是家庭领域——尤其是美国与英国家庭的入不敷出。他们在很大程度上受到上述变化带来的非常宽松的信贷流鼓动，吸收了这些储蓄。所有这些事情绞结到一起，就埋下了这次危机爆发所需的条件。我认为触发危机主要是两个因素，其中最重要的是资产价格开始下跌。随着资产价格（尤其是房价）开始下跌，人们开始意识到这类证券可能会亏损。而当亏损开始出现，却无人知道到底是哪里出现亏损。

持有这类证券的大多数实体都陷于严重的资本金不足，银行自身也是如此，市场一团浑浊，理不清头绪，整个金融体系中价值无法确定的资产到处都是。最初持有这类资产的实体——比如在正式银行体系之外的所谓“影子银行体系”——开始不断倒闭，原因是它们无法再得到融资，也没有人会再向它们提供任何资金。许多银行被迫将此类资产放回自己的资产规模中，便长期陷于资本不足，再筹资金。它们在2007年和2008年初成功争取到大量主权财富基金的资金。随着亏损不断出现及资产价格持续下跌，就触发了这场危机。

此外，至少到今年夏季，大宗商品价格还在大幅上涨，富国中进口国的实际收入因此大幅减少，发展中国家也削减了支出。因此，伴随着局部地区的金融衰退，这开始制造出实实在在的衰退压力。上述两种因素交织在一起，最终使我们步入这场真正的危机。今年9月，美国政府的一系列临时措施使美国成为这场危机的焦点。而危机引发的大量不确定性迫使华盛顿做出决定，让雷曼兄弟(Lehman Brothers)破产。

事实证明，这一决造成了恐慌局面，雷曼的许多（甚至所有的）交易对手都意识到，自己可能已陷入一场或许需要很多年才能弄清真相的破产案中。由于这些交易对手完全不清楚谁的财务状况好些、谁的状况较差，就索性取消了对所有机构的信贷。金融体系开始全面解体，所有投行的资金都已耗尽，不得不变身为商业银行，向美联储(Fed)寻求资金援助。因为找不到其它任何形式的资金，这就造就了一种非同寻常的新型危机，最终导致整个发达世界对银行进行紧急资本重组和国有化，尤其是在欧洲和美国。

在过去的一、两个月中，显然已见证了上述情况。当然，在此背景下，衰退压力最终战胜了新兴国家的经济增长趋势，那类“脱钩”理论也走到了终点。大宗商品价格开始暴跌（至少从有利于最终复苏的角度来看，这是个好消息），全球因此即将陷入、或者已经开始陷入一场深度经济衰退。

我们就是这样落到今天这般境地的。很重要的一点是，这一过程的波及范围和影响力都很大。我认为复苏会非常缓慢，全球经济衰退的时间会很漫长，可能要持续若干年。这并不意味着负增长，新兴经济体将继续增长。但这可能意味着，全球经济增长幅度不会明显高于1%——增幅甚至可能更低，如0-1%。

张：正如你提到的，多重因素导致我们落到目前这般境地。这场危机背后最具主导性的直接因素，是否应该归咎于所谓的金融创新产品，尤其是资产证券化的泛滥？你是否认为，这类产品已严重损害了现代经济学与经济活动最根本的游戏规则？

马：我不这样认为，资产证券化并不像人们所想象的那么具有革命性。首先，交易简单金融产品的证券市场已有很长的历史。重要的是要记住一点，我们习以为常的债券和股票，曾经都是新生事物。通过把一些证券捆绑一起，你就能将大量小额贷款打包成一只证券。我并不认为这是一种疯狂做法，如果组合恰当，这种做法显然有可取之处。但显而易见的是，资产证券化进程让现在的金融状况变得更糟糕。

但我们应该问自己，如果这些贷款全部通过银行体系发放，现在的情况是否会截然不同？即使通过银行体系发放贷款，也仍会出现巨大住房泡沫，因为驱动泡沫的是货币因素和其它的影响力因素，而非资产证券化本身。银行的资产规模自然要大得多，也可能更容易就此与相关方重新协商，但这些贷款仍会带来大幅亏损，银行仍将陷入资本流失的境地，除非政府对资本化施行完全不同的监管政策。因此，我的观点是，即使没有资产证券化，仍会出现非常严重的银行业危机和很严重的经济危机——这相当合乎情理。归根结底，要摆脱这般境地，唯一出路是防止泡沫和抑制信贷增长。我不认为资产证券化本身能够诠释这场危机，它不过是诱发危机的因素之一。

张：但是，不可否认的是，现代经济史上也许是第一次出现这种情况——收入水平和信用评级都很低的个人或家庭，能够以零首付购买一套或两套住房，甚至可从银行借贷高达个人收入六倍的按揭金。这类借款而后可被打包后进入100多只证券，是否近于疯狂？

马：是的，这显然做得太过火。让我们再次假设没有资产证券化的情况。这确实是个问题，我不知道它的答案。我认为房价无论如何都会大幅上涨，因为实际利率降低，资金也容易获得。在这种情况下，银行的贷款政策怎会变得更严格？重要的是，多套住房拥有者人数增多——你所讲到的——一定程度上是由于利率过低、人们负担得起更多贷款所致。双薪家庭数量大幅增长，也使人们认为自己能够负担更多贷款。许多人都认为房价的大幅上涨将持续下去，这似乎使贷款变得相当安全。尽管我确信资产证券化使情况变得更糟，但我绝不相信，如果没有它，我们就能改变历史。

各国情况也有所不同。以西班牙为例，他们甚至在没有资产证券化的情况下，制造出非常庞大的住房泡沫和房地产投资热。西方世界的住房泡沫无处不在，并不总是出现在存在资产证券化的国家。还特别需要记住另外一点：美国国会确实有项特别政策，鼓励穷人成为房主，这些人实际上本不应被鼓励买房；而我还是认为，即使没有资产证券化过程，这些人也会找到其它的一些方式。不要忘了，许多这类亏损最终都出现在房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)的账面上——按我的理解——因为这两家机构也被政府鼓励帮助穷人买房。因此，我认为不能将当前的困境仅归咎于资产证券化。事情没那么简单。

我一直注意到，金融体系是非常脆弱的，最近几年的感觉更为明显，在我最新的一本书中有所提及。金融体系之所以非常脆弱，是因为它所依赖的是人们执行承诺的能力——而这些事情发生在不确定的未来。金融体系要与不确定的未来打交道，这使人们有时过于乐观、有时则过于悲观，也使金融体系自身变得极为脆弱。另一个问题是由金融体系的基本特性引发的，即所谓的期限转换(Term Transformation)、到期日转换(Maturity Transformation)。人们贷给银行短期资金；他们预计自己的资金会很安全，能在任何时候取出。银行则贷出长期资金，这显然从根本上讲就是一项不稳定的业务，需要大量资金才能确保适度安全，且需要获得央行支持。很显然，监管机构给银行资本基础的崩溃开了绿灯。而银行在某种程度上知道，政府最终会救援它们，债权人也知道政府可能会救它们。

张：马丁，你向来信奉市场自由主义，大力倡导全球化。当前这场金融危机，是否让你开始修正自己对全球现行金融体系的看法？是市场的机制失灵了吗？现行金融体系为何如何脆弱, 不堪一击？

马：西方国家70多年来——大约有75年吧——都未发生过类似的危机。也就是说，目前健在的人当中，没有谁真正经历过这种事态。我当然也没经历过。即使是上世纪30年代的危机，也不同于此次。那些此前对我来说只在理论上可能出现的东西，那些你脑中想象过的情况，那些原在认为只会在金融市场欠发达的新兴经济体出现的情况，突然间就成了现实——令人难以置信的现实。它还让我领悟到某些非常重要的东西。很明显，上述危险远超出我的想象，也超出大多数人的想象。我从中汲取的教训是，我们必须对金融体系中的市场失灵现象给予更多的关注。在我看来，这根本不会削弱自由贸易的合理性——自由贸易让技术得以在世界各地传播，让与金融体系无关的外国直接投资(FDI)得以遍及全球——但它的确意味着，金融一体化甚至比我想象的要困难得多。

张：下面，我们来谈谈纷纷出台的经济刺激方案。美国、英国、欧盟和中国都各自公布了资金规模颇为庞大的经济刺激方案。最近的一项来自于华盛顿，总额逾5000亿美元。北京也公布了旨在防止中国陷入严重经济衰退的刺激方案，规模高达5800亿美元。基本的思路是进一步降息，下调增值税，鼓励人们更多地消费。大体上是各国政府以借款大规模增加公共财政，也就是巨额财政赤字。这是场豪赌！西方国家与中国这样的新兴经济体，是否能通过刺激消费，避免在经济衰退中陷得太深？

马：老实说，我们不知道结果会如何。上述做法的一个理由是，当私营部门减少支出时，家庭部门就会加大储蓄。我们将陷入严重衰退的原因之一是，除了金融体系运转失灵之外，家庭部门也有非常充分的理由要加大储蓄——因为该部门一直储蓄不足。这会导致消费大幅下降，并进一步引发恶性循环。幸运的是，大宗商品价格不断下跌——这将提升实际可支配收入——在一定程度上抵消了上述影响。

但是，金融机构危机与家庭部门需要加大储蓄。这意味着，需求将大幅下降，这就是我认为衰退将旷日持久的原因。在此背景下，政府的上述做法似乎变得合理起来——它可以以很低的利率轻易借到资金，并扩大需求、下调税率和加大支出，以此抵消家庭和私营部门的影响。这就是我的观点。当然，家庭和企业可能也会回应政府的上述做法。由此产生的巨额财政赤字暗示着未来税率将会更高，这就是我们要尽可能加大储蓄的原因。政府的上述做法最终并不会对刺激经济做出显著贡献，而只是将问题拖延到以后解决。

我们不知道政府的这种做法能否奏效。结果可能是：政府只是积累了更多债务，却未能刺激经济增长。这些债务最终将使我们在通往大规模财政危机的道路上越陷越深，这是当前这种混乱的终极局面。因此说，政府是被迫进行一场豪赌，他们还将面临另一种困境：政府试图说服人们在本已债台高筑之时更多支出，但债台高筑同样也是加大储蓄的一个充分理由。

我认为，各国政府已处于近乎无可奈何的境地。如果他们没有动作，那么极可能出现更严重的衰退，他们会因此受到指责。如果他们采取措施，虽然会赢得赞赏，但这些作为可能不起根本作用，可能只是短期内推迟了衰退降临。随后，当债务状况变得更糟时，衰退还是会最后降临。所有这一切都说明，当前这场危机极严重，我们可能很难避免一场漫长的衰退，甚至会面临更糟的局面。

我个人认为，这是一场政府不得已的赌博，而政府的作为在某种程度上是应该收到成效的，尤其是对金融体系的资本重组并使其恢复正常运转。我不认为,为此进行一、两年的尝试会造成多大损失。但是, 如果这些拯救措施没有收到实效，他们就会中止这种拯救的尝试。

（上半部分完, 待续）

编辑说明：本访谈于１１月２６日在伦敦金融时报总部进行。本采访记录是根据英文录音编辑、整理、补充而成。译者/汪洋）

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这场危机发展到现在，雄心勃勃的领导人已在呼吁制定一套“新的布雷顿森林体系”。要嘲笑这种语言很容易。不过也容易看出，为什么这场危机竟会让人们从如此宏大的角度思考问题。

首先，世界经济兜了一圈之后又回到原地，过去就是、如今依然是世界主要金融强国的美国引发了一场巨大的金融危机。上世纪30年代的“大萧条”(Great Depression)伴随着经济合作的失败、全球经济的瓦解和民族主义的复兴，并由此加剧了萧条。但是那场大萧条也促成了经济思想的革命。“再也没有下一次”，是美国新罕布什尔州布雷顿森林与会代表的目标。身陷自上世纪30年代以来最严重的金融危机，我们有充分的理由表达出同样的心声。

其次，没有必要等到局势更为平静之时再重新思考。布雷顿森林会议是在1944年7月召开的，当时第二次世界大战还远未结束。如果他们能够将战争和重新设计全球经济同时并举，那么我们也能够同时应对危机和重新设计全球性机构。

第三，如今的全球金融体系已经机能失常。改革的风险在于如何维持带来了众多机遇的开放型世界经济。同样岌岌可危的是国家间的持久合作。面对惊恐、甚至是仇外的国内社会，没有什么比只关注本国事务的国家之间的有效合作更不可能实现。

最后，当前的危机出现在全球宏观经济——货币、利率和国际收支平衡——与全球金融——资本流、金融脆弱性和传染性——之间的交界处。合作的必要性依然存在。但正如世界银行(World Bank)行长罗伯特•佐利克(Robert Zoellick)在10月6日所说的那样：“我们必须实现多边主义和市场的现代化，以适应不断变化的世界经济。”

那么，这该如何实现呢？我们必须从根本的挑战说起。

第一个挑战是，我们无法从持久拥有巨额经常账户盈余的国家获得政策支持。这是约翰•梅纳德•凯恩斯(John Maynard Keynes)在1944年担心的一个主要问题。具有讽刺意味的是，当时的问题是美国的盈余。今天则是美国和少数其它高收入国家家庭抵消中国、德国、日本和石油输出国产生的巨额经常账户盈余的能力土崩瓦解。盈余国家喜欢批评那些将自己希望获得的贷款都挥霍掉的国家。不过前者很快就会意识到，它们离不开后者的肆意挥霍。

第二个挑战是，为那些我们今天所看到的资金流入可能“突然中止”的国家融资，因为银行和其它外币放贷机构会中断对大范围贷款者的融资，尤其是在新兴国家。许多新兴国家付出了巨大努力和高额成本，通过积累外汇储备来降低国家的脆弱程度（见图表）。截至今年8月，新兴国家的外汇储备总额已达5.5万亿美元，令国际货币基金组织(IMF)可提供的2600亿美元相形见绌。然而，自我保险效率不足，而且事实证明其分布过于失衡。

第三个挑战是提高金融体系的稳定性，最重要的是，降低风险偏好大幅波动——从无论多么荒谬都提供融资，变成无论多么有价值也不提供融资——对金融体系的影响。此外，正如汇丰银行(HSBC)的简世勋(Stephen King)在英国《金融时报》经济学家专栏中指出的那样，当前各国政府强迫接受纾困的银行为国内贷款人提供融资的努力，必将影响到它们向新兴国家放贷。

最后一个挑战是，使全球性机构的框架结构变得比现在更为合理。布雷顿森林会议创建的机构——IMF和世界银行——都由西方国家占据支配地位：以IMF为例，在2007年5月，美国仍占有17.1%的缴费配额（缴费配额在很大程度上决定了表决权），欧盟占有32.4%。与此同时，中国仅占3.7%，印度1.9%。这完全不正常。同样不正常的是，由高收入国家组成的七国集团(G7)持续充当世界经济的协调组织，特别是其中3个国家——德国、法国和意大利——甚至没有自己独立的货币。11月15日将在华盛顿召开峰会的20国集团(G20)看上去又过于庞大。佐利克建议成立14国集团(G14)，在G7的基础上增加巴西、中国、印度、墨西哥、俄罗斯、沙特和南非。

有趣之处在于，除了一个例外，布雷顿森林体系的与会者对这个议程会感到多么熟悉。如果得知世界已经让自由资本流动的妖怪逃出了瓶子，凯恩斯一定会惊恐万分。他会指出，这就是为什么我们比以往任何时候都更需要外部融资、为什么巨大的外汇储备得以积累、以及为什么金融危机再次蔓延至全球而不是局限于地方。他会补充道：“唉，一个理智的银行家不是能够预见并避开危险的银行家，而是在身败名裂时，能以常规正统的方式和他的同仁一起身败名裂，因此没有人能够真正指责他。”这样的银行家太多了。他必定又会接着说，这些资本不足、缺乏流动性的机构几乎就是金融业的定时炸弹（见图表）。

不过，我们可以做一些有用的事情来战胜这些挑战吗？改变全球格局肯定是可能的，实际上也是必要的，特别是为了应对不断改变的各国经济权重。同样必要的是为IMF提供更多金融资源，以支持其新的短期借贷工具。但是，如果相信IMF有一天能够为迫近的危机提供可靠预警，那无疑是过于乐观了。即便IMF做到这一点，那些事关紧要的国家采取行动予以回应的可能性也会更低。

银行是为国民经济提供必要服务的乏味公用事业，也是提供巨额押注机会的赌场。对于认为我们能切断银行两个角色间联系的看法，我并不乐观。银行家们已经获得了用纳税人资金进行赌博的许可。这是个绝妙的行当，也是一项我们似乎无法迫使它就范的业务。

不过我希望我是错的。我希望，通过建立能够推出激进有效方案的工作小组，G20峰会能够为严肃改革定下议程。因为现在很可能是有活力的开放世界经济的最后机会。我们首先必须安度危机，接下来我们必须大幅降低这种灾难性金融崩溃出现的可能性。如果我们不做，有谁来做？如果不是此时，更待何时？

译者/管婧

论功行赏：纽约大学斯特恩商学院(Stern School of Business)的鲁里埃尔•鲁比尼(Nouriel Roubini)说得对。2008年2月20日，我根据他对走向金融灾难的12步的分析，写了一篇专栏文章，题目就叫《走向金融灾难的12步》(America's economy risks the mother of all meltdowns)（FT中文网2月22日发表）。唉，不仅美国经历了这12步，而且还在英国等其它国家的协助下，拖累了整个世界和它一起走向灾难。

鲁比尼教授在最近发表的一篇文章中，预测全球将陷入经济停滞和通货紧缩的境地*。他还带着些许欢喜之情列举出摩根大通(JPMorgan Chase)对全球经济前景的最新分析。在鲜红色的标题“灾难性的一周”之下，一度身居最乐观分析机构之列的摩根大通表示：“我们再次大幅下调对发达国家短期经济增长的预测，而且未来几周很可能跟进，再度下修新兴经济体预测。我们的预测已经指出，折合成年率后，2008年第四季度和2009年第一季度全球国内生产总值(GDP)将缩减近1%。”

摩根大通预测，折合成年率后，本季度美国GDP将缩减4%，英国将缩减3%，欧元区将缩减2%。预计2009年全球经济增长率为0.4%，发达国家经济将缩减0.5%，新兴市场将增长4.2%。

考虑到西方国家银行体系几近崩溃，资金出逃向安全资产转移，实体经济信贷收紧，股价一泻千里，货币市场动荡，房屋价格不断暴跌，资金从对冲基金飞速撤离，以及所谓的“影子银行体系”继续瓦解，这些预测看上去甚至相当乐观。明年的最终结局可能会糟糕得多。

如果西方国家政府没有介入，为银行体系提供担保，进行资本重组，现在的情况肯定会更糟。但是，正如图表所显示的那样，就连这些举措也没能终止市场动荡。只用考虑一下这两项数据：全球股票市场市值减半；而英国央行(Bank of England)最新的《金融稳定性报告》(Financial Stability Report)指出，易受影响的债务证券按市值计价后的损失如今高达2.8万亿美元**。

那么，应该采取哪些行动呢？有些人可能会主张：什么也不用做。持这种看法的人很多，尤其是在美国，即世界需对过去累积的过度现象进行大清洗。以此推论，衰退是件好事。持这种看法的人还认为，所有的错误都是政府造成的。他们坚信，市场是不会犯下我们所亲历的那些过错的。最近，艾伦•格林斯潘(Alan Greenspan)承认，“我犯了一个错误，就是假定各机构（具体来讲就是银行和其它企业）的自我利益决定了它们是保护股东利益的最佳人选”，而对他们来说，这就好比布鲁图（Brutus，刺杀恺撒的主谋——译者注）的匕首之于恺撒(Caesar)一样受欢迎。

有趣的是，英国央行的《金融稳定性报告》为这种观点提供了一些支持：早在1900年，美国各银行所持资金与银行资产的比例是今天的4倍。同样，英国各银行所持资产的流动性过去半个世纪已大幅缩减。明的和暗的政府担保确实让金融体系变得比以前更加危险。事实证明，这些担保和解除监管结合在一起是致命的。道德风险远非无足轻重。

但是，认为一场快速衰退能将全球过去累积的过度现象清除干净的想法很荒谬。相反，随着私人部门的巨额债务——美国私人部门的债务相当于GDP的三倍——坍塌，造成大规模破产，可能出现的将是经济萧条。经济的螺旋性下行将从金融体系进一步衰退开始，并经由信任普遍缺失、信贷消失殆尽、大量企业倒闭、失业率激增、商品价格暴跌、资产价格不断下跌和收回案例猛增的形式不断继续下去。而全球化会把这场灾难传播到世界各地。

许多受害者没有犯下金融过度的错误，而同时，许多罪孽最深重的人则依然得到了来路不正的好处。这种情况将引发仇外心理、民族主义和革命，而不是19世纪自由放任主义的复兴。照现状来看，这种结果是可以想象的。选择冒此风险，就好比为了惩罚在床上吸烟的人，就任凭整座城市燃烧。冒着现在蒙受巨额损失的风险，希望以后道德风险能够降低，是愚蠢的做法。

我们必须采取一切可能措施，来阻止不可避免的衰退变得更糟。哥伦比亚大学教授杰弗里•萨克斯(Jeffrey Sachs)在10月27日发表的文章中已列举出许多必要措施（《避免全球衰退的最佳处方》，FT中文网10月30日发表）。我将强调5点。

第一，正如牛津大学约翰•米尔鲍尔(John Muellbauer)所说，通货紧缩真的有可能发生***。但对于负债经济体来说，通货紧缩是致命的。目前欧元区和英国的短期利率看上去还是过高。各国央行需要重新审视本国经济，并下调利率至少1个百分点，最好2个百分点。

第二，在不引发大规模破产和开支大幅缩减的前提下，让私营部门去杠杆化的唯一方法，是替换所有人都希望得到的资产：政府债券。我与萨克斯教授的看法相反，认为减税其实是解决方法的一部分。

第三，在各经济体之间及经济体内部保持信贷十分关键。政府已花费如此大的精力为银行重组资本，因此应该坚持要求自己提供的资金用于继续向那些有希望保持偿还能力的机构提供信贷额度。如果银行不愿意这样做，中央银行就得替它们这么做，就像美联储所做的那样。

第四，受到影响的高收入国家必须帮助遭受重挫的新兴经济体安全度过危机，这对于高收入国家的自身利益至关重要。

最后一点，同样明显的是，如果财政实力强大的国家不扩大内需，世界就不会恢复平衡。高收入高消费国家出现房产泡沫和经常账高额赤字的时代一去不复返了。那些依靠经常账户盈余维持需求的国家必须改变想法。

未来几个月作出的决策很可能将决定未来一代人的世界局势。开放市场经济本身的正统地位可能会岌岌可危。那些认为清除过去的金融过度现象就能解决问题的人，未能理解风险所在。那些梦想新的全球秩序的人同样如此。我们先度过这场危机吧。目前的风险依然巨大，而时间紧迫。

*《即将到来的全球经济停滞与通货紧缩》(The Coming Global Stag-Deflation)，2008年10月25日，www.rgemonitor.com

**www.bankofengland.co.uk

***《愚蠢的欧洲各国央行》(The folly of the central banks of Europe)，2008年10月27日，www.voxeu.org

译者/管婧

储蓄过剩还有另一个方面的影响，并与随后一次金融冲击有关——2000年互联网泡沫的破灭。后果之一，是大部分高收入国家的企业界积累了大量财务盈余。换句话说，公司的留存收益已超过其投资。非金融企业成为资金提供者，而不是从银行和其它资本供应商处贷款。

一批重要国家拥有大量储蓄盈余，与此同时，非金融企业的资本需求又相对疲软，各国央行因而开始实行宽松的货币政策。这么做的原因，是由于这些央行担心(经济)有可能发生通货紧缩。尤其是美联储，该机构的决策者们意识到，必须抵消掉大量私人资本、特别是公共资本流入美国所产生的紧缩效应。

关于全球经济在2000年后所发生的变化，简单来看，就是具有弹性信贷体系的高收入国家和愿意承担更多债务的家庭，抵消了世界其它国家大规模的储蓄盈余。宽松的货币政策对这些过度开支行为起了一定促进作用，而房地产泡沫又为这种模式得以生效提供了渠道。

我们再看看美国经济内部的“财政平衡”状况(“财政平衡”指支出和收入间的差额)。为维持平衡，外国、政府和私人三个收支部门必须相互抵消。显而易见，美国的“外国收支”一项在这10年里存在巨额盈余，而这是由政府和私人两个收支部门的赤字来抵消掉的。

21世纪初期，美国政府财政赤字是主要的抵消方式。其后几年内，私营部门拥有巨大的财务赤字，而政府财政赤字则在缩小。目前，受经济衰退打击的私营经济部门在快速恢复平衡，政府财政赤字则再次激增。

看看发生在私营部门内的情况，企业和家庭领域存在鲜明的对照。家庭积累了巨大的财政赤字，2005年第二季度时达到峰值，仅略低于国内生产总值的4%。紧接着，随着房地产泡沫破灭和建筑业崩溃，家庭开始进行更多储蓄。家庭财政赤字迅速消失。当前政府财政赤字的激增则作为其替代。

庞大的家庭财务赤字也意味着巨大的家庭债务累积，这是不可避免的。在美国和英国这点尤为明显。在这个过程中，金融部门积累的债权越来越多，这些债权不只是针对其它部门，还包括其自身。这种令人畏惧的错综复杂的关系，是当前许多问题的根源所在，它的产生，则是由宽松的借贷环境，以及在低实际利率环境中寻求高回报(的诸多逐利行为)促成的。

这些外部和内部不平衡、国内债务积累和金融脆弱性之间的危险联系，曾被一些分析家预言过。其中最著名的是剑桥大学的韦恩·戈德利(Wynne Godley)。在他为巴德大学利维经济研究所所做的前瞻性研究中，特别强调了已故的海曼·明斯基(Hyman Minsky)的理论**。

那么，现在可能(而且应该)出现哪些情况？显然，一个很大的危险是金融崩溃。短期来看，深受危机影响的经济体的私营部门不可避免地将削减支出，取而代之的是更为庞大的财政赤字。

幸运的是，美国和其它受影响的高收入国家拥有新兴经济体所没有的一个优势：它们借入以本国货币计价的资金，并拥有信誉良好的政府。不同于新兴经济体，它们因此可以降低利率，并增加财政赤字。

然而，增加巨额财政预算，以及政府对受打击的金融系统进行相应的资本重组，只是一个临时解决方案。不可能使经济恢复如常了。最重要的是，如果要靠将巨额储蓄盈余转移至世界上最富裕消费者的过度消费上，才能实现全球宏观经济平衡，这样的模式既不可取，又不具持续性。前一点不言自明，而最近发生的金融崩溃则为后者提供了证明。

因此，眼前最重要的任务，是要建立一个全球金融体系，以维持一个更为平衡的世界经济，将过剩的储蓄或者变成高回报的投资，或者由世界上的穷人进行消费，包括资本输出国(如中国)。新兴经济体本国货币金融的发展是其中一个组成部分，这将使这些国家得以更为从容地应对经常账户逆差——过去30年来，这一点对它们来说可是个问题。

极力扩大内需也很关键，任何处于当前形势下的国家都有理由这样做。只有这样，负债国经济回调产生的衰退压力才能得到抵消。

然而，后面还有一个更大的挑战。这场危机表明，世界已无法将开放的资本市场与合理的财政稳定结合起来。大额净资本流、相关的经常项目以及国内财政收支平衡可能会产生巨大的危机，这已成为一个特别问题。这是最大的问题。

我们需要学习一些新的东西。但不应该仅仅是如何对金融部门进行监管的问题，也不应只是如何施行货币政策的问题，而应该是有关如何实行自由金融，使之有利于全球经济，而非破坏它的稳定。

这不只是某个国家的事情，它密切关系到一体化的世界经济未来的道路。让我们现在就开始吧。

*2007年美国次级债金融危机是否如此不同呢？国际历史比较。工作论文13761，www.nber.org。

**美国经济：是否有办法走出困境？2008年11月，www.levy.org。

本文作者是英国《金融时报》首席经济评论员，《理顺全球财务》作者，该书由约翰霍普金斯大学出版社于本月在美国出版，也将通过耶鲁大学出版社在英国出版。

译者/红岭